آلودگی و نقصان غیرقانونی

در این مقاله به بررسی چگونگی تغییر در اهرم های سطح سهام منجر به رفتار معاملاتی پویا و انتقال نقص در سهام های مختلف با استفاده از یک مجموعه داده منحصر به فرد ، دقیق و در سطح سهام می شود. ما مستند می کنیم که نیاز به سرمایه گذاران برای پاسخگویی به نیازهای فراخوانی و تقاضای نقدینگی به دلیل افت بازار قبلی منجر به فروش متعاقب آن در سهام در غیر این صورت پایدار ، به ویژه در جلسات معاملاتی که در آن اطلاعات جدیدی وجود دارد. این تأثیر هم در صنایع مختلف و هم در سراسر صنایع مختلف وجود دارد و برای سهام با عدم تقارن اطلاعات کمتر ، نقدینگی بهتر ، عملکرد سهام گذشته بالاتر و حتی در هنگام تعلیق تجارت قوی تر است. ما همچنین شواهد محکمی در مورد سرریز نوسانات ناشی از اهرم پیدا می کنیم. روی هم رفته ، چنین یافته هایی نشان می دهد که نتایج ما به جای سرریز اطلاعات ، ناشی از آلودگی غیرقانونی است. مطالعه ما به تحقیقات مربوط به فروش آتش سوزی دارایی ، معاملات حاشیه ای و بودجه نقدینگی در طی مراحل Deleveraging Intratay در آشفتگی بازار مالی کمک می کند.

معرفی

شاخه ای از ادبیات در حال ظهور نشان می دهد که بودجه نقدینگی-در دسترس بودن سرمایه گذاری و سرمایه داوری-مسئولیت نقدینگی ، نوسانات و آشفتگی بازار در بازار در هر دو بازار سهام و اوراق بهادار است (حامد و همکاران ، 2010 ، ناگل ، 2012، آچاریا و همکاران ، 2013). در حالی که جدیدترین ادبیات بررسی می کند که چگونه دارایی های پرتفوی مشترک سرمایه گذاران نهادی تأثیر می گذارد تا در دسترس بودن و تشکیل قیمت دارایی تأثیر بگذارد (Coval and Stafford ، 2007 ، Greenwood and Thesmar ، 2011 ، Manconi et al. ، 2012 ، Greenwood et al. ، 2015) ، در این مقاله بررسی شده است. یکی دیگر از تظاهرات مهم و در عین حال کمتر مورد بررسی در محدودیت های بودجه ، یعنی شکل گیری مشترکات در نقص گسترده بازار از هجوم در فواصل داخلی. به طور خاص ، ما مستند می کنیم که چگونه تغییرات در اهرم در سطح سهام منجر به آلودگی عدم استفاده می شود وقتی معامله گران اهرم با فشار فراخوانی حاشیه و یا افزایش نیاز نقدینگی در سطح بازار روبرو می شوند.

طبق ادبیات نظری موجود (به عنوان مثال Gromb and Vayanos ، 2002 ، Bruermeier ، 2009 ، Bruermeier و Pedersen ، 2009 ، Hanson و Sunderam ، 2014) ، سرمایه گذاران اهرم با محدودیت های بودجه قوی تری روبرو هستند و نقدینگی نیاز به برآورده کردن نیازهای تماس با حاشیه در طول قطره های بازار دارند. بنابراین با توجه به چنین خطرات نقدینگی ، برخی از سرمایه گذاران ممکن است تصمیم بگیرند که در هنگام مواجهه با افزایش نوسانات بازار ، داوطلبانه قرار گرفتن در معرض خطر خود را کاهش دهند تا از انحلال اجباری و ضررهای تجاری جلوگیری کنند. همانطور که کایل و شیونگ (2001) استدلال می کنند ، قیمت های نادرست ناشی از داوری های محدود ممکن است منجر به فروش و فروش مسری شود ، که به نوبه خود ممکن است دور دیگری از بودجه و بحران در سطح بازار ایجاد کند.

مطالعه حاضر ما به دنبال این است که به طور تجربی بفهمد که چگونه می توان در سهام خاص ، تجارت در سایر سهام را با فرکانس نسبتاً بالا تحت تأثیر قرار داد. سرمایه گذاران اهرم به دلیل مدیریت ریسک داوطلبانه و انحلال غیر ارادی (یعنی تماس های حاشیه ای) توسط کارگزاران وام خود ، با نیازهای نقدینگی داخل (محدودیت های بودجه) روبرو هستند. اگر سرمایه گذاران محدود به نقدینگی مجبور شوند موقعیت های خود را در سایر سهام نقدینگی کنند تا نیازهای حاشیه ای در سهام با ضرر بزرگ را برآورده کنند ، کمبود نقدینگی در سهام اهرمی باعث می شود تا سرمایه گذاران به فروش سایر سهام نقدی دیگر که به اندازه آن سقوط نکرده اند ، را به فروش برساند. چنین فروش ، به نوبه خود ، قیمت سهام در غیر این صورت پایدار یا مایع را کاهش می دهد ، و بیشتر نقدینگی سایر سهام و در سطح بازار را تشدید می کند.

محدودیت های داده ها مانع شواهد مستقیم مشابه بین اهرم و قیمت دارایی/نقص در بازار سهام می شوند. بیشتر مطالعات موجود در مورد این موضوع ، مانند Garleanu و Pedersen ، 2011 ، Hong et al. ، 2012 ، و Richardson et al.(2017) ، به یک اندازه گیری غیرمستقیم (به عنوان مثال داده های معاملاتی کوتاه یا مشتقات) به عنوان یک پروکسی برای محدودیت های نقدینگی متکی است. یک مجموعه داده منحصر به فرد از اطلاعات معاملات حاشیه ای در سطح سهام دقیق از چین به ما این امکان را می دهد تا به طور مستقیم بررسی کنیم که چگونه تغییرات در اهرم در سطح سهام منجر به انتقال و نقدینگی در سهام مختلف در فواصل داخلی می شود. علاوه بر این ، سقوط بازار سهام چین در سال 2015 و حد روزانه حرکت قیمت سهام تا 10 ٪ (از هر جهت) در چین فرصتی بی نظیر برای بررسی چگونگی تغییرات در اهرم در سطح سهام در اختلاف در تقاضا در تقاضا برای ، وفروش فشار ، سهام متمایز در طول آشفتگی بازار.

تا آنجا که ما می دانیم، یافته های ما جزو اولین یافته هایی است که نشان می دهد سرریز نقدینگی ناشی از کاهش اهرم می تواند توضیح دهد که چگونه سرایت مالی از طریق معاملات حاشیه در بازارهای سهام گسترش می یابد و چگونه اشتراک نقدینگی گسترده در بازار در سطح روزانه شکل می گیرد. یافته های اولیه ما نشان می دهد که در میان نمونه ای از شرکت های پذیرفته شده در بورس واجد شرایط برای معامله حاشیه در بازار سهام چین، افت ناگهانی قیمت سهام در برخی شرکت ها منجر به عدم تعادل منفی سفارش سهام در همان صنعت و در صنایع مختلف می شود. بیشتر برای مطالعه فعلی، ما نشان می دهیم که اثر سرریز برای سهام با اهرم بالاتر بیشتر است. یعنی نیازهای کاهش اهرم ناشی از الزامات حاشیه در طول افت بازار منجر به فروش تدریجی سایر سهام در فواصل زمانی روزانه می شود.

علاوه بر این، اگر قیمت سهام کاهش یابد یا به احتمال زیاد به حد حرکت منفی قیمت برسد، سرریز نقدینگی قوی تر می شود. چنین یافته هایی نشان می دهد که سهام محدود به نقدینگی، زمانی که تقاضا برای انحلال قوی تر است، تأثیر سرریز بیشتری بر سایر سهام دارند. از نظر اقتصادی، به طور متوسط، کاهش 10 درصدی قیمت سهام برای سهام با نسبت اهرمی معمولی 8 درصد، منجر به کاهش 7. 13 (5. 17) درصدی (تقریبا یک سوم انحراف استاندارد) در جهت عدم تعادل برای سهام در همان صنعت می شود. در بین صنایع) در فاصله زمانی پنج دقیقه ای بعدی. هنگامی که نسبت اهرم از مقدار صدک 25 (2%) به ارزش صدک 75 (12%) افزایش می یابد، شدت فشار فروش حاصل به طور متوسط بیش از 80% افزایش می یابد و به افت قیمت بیش از 7% می رسد.

این مقاله تکامل پویای سرایت عدم نقدینگی را در دوره های مختلف روزانه بررسی می کند. نتایج ما نشان می دهد که اثر سرریز در جلسات معاملاتی که احتمال بیشتری با فراخوان های حاشیه و تقاضای نقدینگی دارند و کمتر تحت تأثیر انتشار اطلاعات جدید قرار می گیرند، بسیار قوی تر است. علاوه بر این، متوجه می شویم که سهام با ویژگی های مختلف به طور متفاوتی تحت تأثیر سرایت عدم نقدینگی قرار می گیرند. شواهد ما نشان می دهد که سهام با عدم تقارن اطلاعاتی کمتر، نقدشوندگی بهتر و عملکرد گذشته بالاتر احتمالاً تحت تأثیر کاهش قیمت سهام اهرمی قرار می گیرند. مقاله ما با تجزیه و تحلیل اینکه چگونه فشار فروش در سهام در طول بحران نقدینگی پخش می شود، دریافت که سرمایه گذاران الگوی نامتناسبی از فروش سهام را نشان می دهند، بنابراین تحقیقات مربوط به فروش دارایی ها را روشن می کند.

با رفتن یک گام جلوتر، در نظر می گیریم که چگونه معاملات سهام اهرمی ناشی از نیاز به اهرم بر نوسان قیمت سایر سهام تأثیر می گذارد. با پیروی از اندرسن و همکاران.(2001)، ما از نوسانات واقعی که با استفاده از داده های تیک محاسبه شده است، برای اندازه گیری نوسان قیمت سهام در فرکانس های روزانه بالاتر استفاده می کنیم. نتایج نشان می دهد که شوک های منفی به سهام با اهرم بالاتر در طول سقوط بازار، در واقع تأثیر مثبت بیشتری بر نوسانات سایر سهام دارد. چنین شواهدی تأیید می کند که اثر سرایت ناشی از اهرم و حرکات نامطلوب قیمت نیز خود را در نوسان قیمت سایر سهام نشان می دهد.

علاوه بر این، ما تصدیق می کنیم که سرمایه گذاران دارای اهرم ممکن است اطلاعات جدیدی به ارمغان بیاورند (Seguin, 1990; Mayhew et al., 1995) که بر انتظارات سرمایه گذاران تأثیر می گذارد و در نتیجه رفتارهای تجاری آنها را تغییر می دهد. ما استدلال می کنیم که تعلیق معاملات یک استراتژی شناسایی اضافی برای تشخیص سرریز نقدینگی مربوط به نیازمندی های حاشیه از سرریز اطلاعات فراهم می کند، زیرا ادغام اطلاعات جدید در قیمت سهام در یک سهام دارای اهرم خاص زمانی که معاملات به حالت تعلیق در می آید مسدود می شود. ما نشان می دهیم که حتی در زمان تعلیق معاملات، زمانی که اطلاعات از طریق معاملات معمولی قابل انتقال نیست، سهام با اهرم بالا، که ممکن است پس از از سرگیری معاملات با فشار اهرم زدایی بیشتری مواجه شوند، در هنگام کاهش بازار، تأثیر بیشتری بر معاملات سایر سهام خواهند داشت.

یافته های ما سه سهم اصلی در ادبیات موجود را انجام می دهد. اول ، ما شواهد مستقیمی در مورد چگونگی تأثیر اهرم بر تجارت و خشکی نقدینگی در بازارهای سهام در فواصل داخلی ارائه می دهیم. به طور خاص ، ما اهرم را به عنوان کانال مهم دیگری که از طریق آن محدودیت های بودجه بر تجارت اوراق بهادار فردی تأثیر می گذارد و به مسری مالی سیستماتیک کمک می کند ، در معرض دید قرار می دهیم. شاخه ای در حال رشد ادبیات به مشترکات مالکیت نهادی می پردازد. به عنوان مثال ، Greenwood و Thesmar (2011) شواهدی را ارائه می دهند که نشان می دهد یک دارایی می تواند شکننده باشد زیرا صاحبان آن با شوک نقدینگی با همبستگی روبرو هستند و گرین وود و همکاران.(2015) نشان می دهد که فروش دارایی اجباری ممکن است برخی از بانکها را نسبت به سایرین آسیب پذیرتر کند. علاوه بر این ، Manconi و همکاران.(2012) نشان می دهد که وجوه متقابل محدود شده با نقدینگی با قرار گرفتن در معرض اوراق قرضه اوراق بهادار نقش در تبلیغ بحران از اوراق بهادار و اوراق نامناسب شرکت ها داشته است. بر خلاف مطالعات قبلی با تمرکز بر انواع خاصی از موسسات مالی ، یافته های ما نشان می دهد که چنین انتقال دلخراش و نقص در سطح بازار فراگیر است و بسته به نقدینگی شرکت قبل از سقوط بسیار متفاوت است.

دوم ، ما به ادبیاتی که با بهره گیری از داده های حاشیه ای در سطح سهام دقیق برای ایجاد یک پیوند مستقیم بین (DE-) اهرم و فروش فشار در بازار سهام ، نقش اهرم را بررسی می کنیم ، کمک می کنیم. مطالعات موجود در این زمینه باید برای اهرم به پروکسی های غیرمستقیم متکی باشد و روی افق های روزانه یا هفتگی طولانی تر متمرکز شود. به عنوان مثال ، Garleanu و Pedersen (2011) مدلی را ارائه می دهند تا نشان دهد که چگونه محدودیت های حاشیه بر قیمت دارایی تأثیر می گذارد و از گسترش بین مبادلات پیش فرض اعتبار و اوراق قرضه برای پشتیبانی تجربی از پیش بینی ها بهره می برد. هونگ و همکاران.(2012) سند مبنی بر اینکه قیمت سهام بسیار کوتاه در مقایسه با سهام با علاقه کمی ، نسبت به شوک های اساسی حساس تر است.

علاوه بر این ، همانطور که برخی از مطالعات (هیروز و همکاران ، 2009 ؛ چانگ و همکاران ، 2014) نشان می دهند ، معامله گران حاشیه در بورس های مالی آسیا بیشتر سرمایه گذاران خرده فروشی هستند. بر خلاف مطالعات موجود که عمدتاً روی سرمایه گذاران نهادی متمرکز شده است (به عنوان مثال هونگ و همکاران ، 2012 ، Manconi و همکاران ، 2012 ، Nyborg و Ostberg ، 2014) ، یافته های ما بینش های دیگری در مورد چگونگی تأثیر مشتری های مختلف سرمایه گذار ممکن است بر اهرم بازار و نقدینگی ارائه دهد. چنین یافته هایی به ویژه برای بازارهای نوظهور مفید است ، که در آن سرمایه گذاران خرده فروشی نقش بیشتری در تعیین قیمت دارایی نسبت به همتایان خود در اقتصادهای توسعه یافته دارند.

سوم ، رشته در حال رشد ادبیات اهمیت تأثیر مشترک بودن نقدینگی در تجارت سرمایه گذار و قیمت دارایی را برجسته می کند (به عنوان مثال Chordia et al. ، 2000 ، Næs et al. ، 2011 ، Karolyi et al. ، 2012). یافته های ما مکانیسم خاصی را ارائه می دهد که از طریق آن نقدینگی و مشترکات نقدینگی در سطح بازار کل توسعه می یابد. ما نشان می دهیم که افت ناگهانی بازار در چین ، ناشی از عدم استفاده از موقعیت های طولانی مدت در سهام بسیار اهرمی ، باعث فروش سایر سهام در همان صنعت و صنایع می شود. چنین تغییر در رفتار تجاری سرمایه گذاران ، ناشی از نیازهای حاشیه ای و دلخوشی ، به نوبه خود باعث بدتر شدن نقدینگی و افت قیمت در سایر سهام که در ابتدا از آنها استفاده نشده یا سقوط نکرده اند ، و از این رو یک چرخه شرور از قطره های گسترده بازار و خشکی های نقدینگی ایجاد کرده استبشراز این طریق ما نشان می دهیم که شوک های نقدینگی بسته به جهت بازار ، تأثیر نامتقارن بر ثبات بازار و سرریزهای نقدینگی سیستماتیک دارند.

بقیه مقاله در ادامه شرح زیر است. بخش 2 پیشینه نهادی و داده های مورد استفاده در مطالعه را تشریح می کند. بخش 3 چارچوب تجربی را برای شناسایی مسری از نقص ناشی از دلهره زدن معرفی می کند و تغییرات داخل و مقطعی از اثر اصلی ما را ارائه می دهد. بخش 4 تجزیه و تحلیل های بیشتری در مورد تعلیق تجارت و سرریز نوسانات ارائه می دهد. ما تعدادی از چک های استحکام را در بخش 5 ارائه می دهیم. بخش 6 نتیجه می گیرد.

قطعه قطعه

معاملات حاشیه ای و سقوط اخیر بازار سهام چین

بین ژوئن 2014 و ژوئن 2015 ، شاخص کامپوزیت شانگهای چین حدود 150 ٪ افزایش یافت. در 12 ژوئن 2015 به 5166 رسید. طی یک ماه از 15 ژوئن 2015 ، شاخص کامپوزیت شانگهای حدود 35 درصد کاهش یافت. مجموعه ای از مداخلات خارق العاده توسط دولت چین ، از جمله ایجاد صندوق تثبیت کننده برای خرید مستقیم سهام و ارسال فروشندگان کوتاه به زندان ، به تثبیت موقت بازار کمک کرد و آن را به 4000 نفر برگرداند. از

یافتههای اصلی

این مقاله استدلال می کند که سرمایه گذاران اهرمی برای جمع آوری سرمایه برای تأمین تماس حاشیه خود یا برای اهداف مدیریت ریسک ، باید در غیر این صورت سهام عادی بفروشند. بنابراین ، کاهش قیمت سهام با اهرم بالا ممکن است باعث فروش سایر سهام شود که در غیر این صورت به طور عادی تجارت می کردند. سرمایه گذاران ، به ویژه سرمایه گذاران اهرم ، با موقعیت هایی در سهام که احتمالاً به محدودیت حرکت قیمت نزولی نزدیک می شوند ، در فروش این سهام مشکل زیادی دارند و باید به آن مراجعه کنند

تحقیقات اضافی

در این بخش ، ما ابتدا از تعلیق معاملات به عنوان یک مجموعه تجربی اضافی استفاده می کنیم تا یافته های خود را از توضیحات جایگزین متمایز کنیم. ما سپس بررسی می کنیم که چگونه فعالیت های هولناک بر نوسانات قیمت سایر سهام تأثیر می گذارد تا شواهد بیشتری در مورد اثر سرریز ناشی از اهرم و حرکات قیمت نامطلوب ارائه دهد.

دوره های آرام در مقابل دوره های سقوط

این مهم است که بحث کنیم که آیا می توان از پیام اصلی ما استفاده کرد تا تجزیه و تحلیل کند که چگونه یک وضعیت مشابه در دوره های عادی تکامل می یابد. اگرچه مجموعه داده های فعلی ما از داده های با فرکانس بالا ، سایر دوره های "عادی" را پوشش نمی دهد ، خوشبختانه ، حتی در هنگام سقوط بازار 2015 ، روزهای معاملاتی نسبتاً آرام وجود داشت ، به خصوص پس از اعلام دولت سیاست های وثیقه.

در اوایل ژوئیه 2015 ، به دنبال رکود بازار دو هفته ای ، دولت چین یک سری فوق العاده را اجرا کرد

نتیجه گیری

آشفتگی در بازار مالی اخیر توجه قابل توجهی را در مورد چگونگی کمبود بودجه در بودجه ممکن است در اوراق بهادار و مناطق مختلف ایجاد کرده و در نهایت باعث بحران مالی شود. این مطالعه از یک مجموعه داده منحصر به فرد در تجارت حاشیه ای در طول آشفتگی بازار سهام 2015 در چین استفاده می کند و به صورت تجربی بررسی می کند که چگونه نیاز سرمایه گذاران برای ترغیب و باز کردن معاملات حاشیه خود در سهام منتخب به صورت دینیا به فروش و فروش بعدی در سراسر بازار گسترش می یابد